美国供应管理协会（ISM）最新公布的服务业PMI（采购经理指数）出乎意料上升，从3月时的九个月低位50.8点，上升至4月份的51.6点，远超市场预期的50.6点。该指数读数在50点以上，反映经济活动扩张，反之则意味着经济活动收缩。

4月份的服务业PMI达到51.6点的水平，着实让市场喜出望外，美股三大指数原本低开低走，在公布服务业PMI后反弹，但是回味过后，投资者的忧虑并没有消散，美股收盘前续跌。以反映科技股表现的纳斯达克指数（IXIC.US）为例，低开后持续上下波动，午后公布服务业PMI后一度走高，但是尾盘急速走低，收盘跌133.49点，或0.74%，报17,844.24点。

这项数据有何问题？

从服务业PMI的细分领域来看，新订单和存货指数均表现良好，分别达到52.3点和53.4点，显示出增长加快的信号，同时商业活动仍处于扩张区间，为53.7点。但值得注意的是，服务业就业继续处于收缩水平，报49点，而价格压力持续加重，价格水平已跳升至65.1点，为2023年2月以来的最高，同时进口指数收缩。

美国供应管理协会的主席提到，对比于不确定性和未来压力，受访者更担心关税对实际价格的影响，并提及联邦机构预算削减可能对商业活动带来不利影响，越来越多的企业转向等待观望态度。

几天之前ISM公布的制造业PMI数据显示，4月份制造业PMI为48.7点，处于收缩水平，不过稍好于市场预期的48点，见下图。

但是供应管理协会制造业调研委员会的主席却并不乐观。衡量制造业PMI有五个分类指标，分别为新订单、产值、就业、供应商交付和库存，在这些指标当中，只有供应商交付和库存于4月份处于扩张区间，读数分别为55.2点和50.8点，但是这些数据反映的并非需求，恰恰意味着贸易所带来的不确定性，令供应商感到焦虑。

ISM的调查还显示，美国生产商正面对成本上升和利润率收缩的压力，而持续的贸易不确定性正在扰乱供应链，导致交付延误，加上复杂的关税处理和成本结构的变化，均对美国生产商造成混乱。此外，其客户需求也变得不稳定，部分客户推迟订单，或将关税成本转嫁给生产商，均加大了生产商的压力。

显然，这些都反映了关税对美国制造业所带来的负面影响。值得留意的是，特朗普最近又将关税矛头指向了电影业，尽管这个行业看起来有点冷门，却不由得让人担心特朗普关税的下一个锚点可能是面向服务业，接下来服务业能否保持扩张也开始变得玄妙。

美国最新公布的2025年第1季GDP年化增幅为-0.3%，低于市场预期的0.3%增幅，为2022年第1季以来的首次下降，相较上季为增长2.4%。进口（在GDP构成中为减项）飙升41.3%是导致GDP增长放缓的主要原因，而进口之所以飙升，是因为特朗普的关税政策促使商家大量囤货，以应对成本飙升，这也反映出美国国内对于关税政策的担忧正在加剧。

关税及不确定性对经济展望的影响正在释放，这应是资金逃离美元资产的一个重要原因。尽管ISM的服务业PMI看起来还不错，但是10年期美国国债息率却在上升——意味着债券价格下跌，资金逃离债市。当前10年期国债息率继续盘旋在4.35%的水平。

本周中后期美联储议息，市场普遍预期将维持利率不变，这或也是关税阴霾下，市场对于美联储最后一次把握比较大的预测，即便如此，利率仍走高，反映资金需要更高的风险收益补偿。

美元指数再跌破100

股债走低影响，美元指数再跌破100点关口，除了上述投资者对美国经济前景信心欠缺之外，美国有意迫使与其贸易的国家和地区放弃管制本地货币而间接令美元汇价走低，以助美国获得贸易优势或是一个原因。美国的关税政策或激发了投机活动，资金下注于亚洲新兴市场，引发了亚洲货币汇价的波动。此外，逃离美国资产的资金或也转投新兴市场，而带起了当地货币。

见下图，马来西亚林吉特兑美元大涨。

新台币兑美元也曾一度急涨，现已回落，见下图。

另一方面，衡量美元指数的重要对比货币欧元，维持强势，保持在1.13美元以上水平，主要原因是欧元区的通胀超出预期，4月份通胀数据为2.2%，稍高于预期的2.1%，但是服务业通胀率却跳升至3.9%，扣除食品和能源价格后的核心通胀率则升至2.7%，均超出预期，因此交易员或普遍下调欧洲央行今年的降息幅度至60个基点，而前几天的预期为降息66个基点。

此外，新兴市场不断推出措施稳定经济和刺激内需，或也吸引了资金流入。香港积极吸引新经济企业赴港上市，例如近日，港交所（00388.HK）将开通科企专线，积极协助特专科技和生物科技的企业筹融资以发展业务，吸引更多的优质企业赴港上市，如动力电池“一哥”宁德时代（300750.SZ）和国内创新药研发巨头恒瑞医药（600276.SH），赴港上市推进顺利，且越来越多国内企业有意赴港上市，或也是港元兑美元走强的一个重要原因。

5月3日，香港金管局表示港元触发联系汇率机制下7.75兑1美元的强方兑换保证，也是自2020年10月28日以来首次强方兑换保证被触发，当日金管局从市场买入美元、沽出465.39亿港元。到5月6日，强方兑换保证再度被触发，在这三日当中，金管局三度向市场注入港元合共1,166.14亿元。

香港金管局发言人表示，近日港元走强，主要由于股票投资相关的港元需求有所增加，支持港元汇价。

Wind的数据显示，今年以来，恒生指数累涨13.25%，恒生科技指数累涨17.66%，港交所（00388.HK）的股价更累计上涨23.64%，当前市值4,557亿港元。

港交所近日公布的2025年第1季业绩再创新高，主要业务收入按年增长35.6%至63.15亿港元，股东应占溢利按年增长37.3%，至40.77亿港元。第1季现货市场标题日均成交额创下2,427亿港元的历季新高，为上年同期的两倍以上，而期内股本融资活动也十分活跃，融资总额位居全球第二，其中股本证券集资额是上年同期的近四倍。

港交所透露，截至2025年3月31日，正在处理中的新股上市申请数目由年初时的84宗上升至120宗，财华社留意到，这一数字到4月30日已进一步上升至181宗，可以预见港交所今年的新股活动将非常活跃。

结语

在关税政策所引发的连串不确定性中，可以明确的一点是，不喜欢不确定性的资金正在避走美国资产，而转投避风资产或是估值被低估的资产，例如金价续创新高，同时新兴市场股市的表现也远优于美股表现。

但是资本市场风云变幻，投资者还是要谨记，本金才是根本，切莫盲目冒险，在布局时要注意管控风险。